規模は小さいが抜群の成長戦略!TOKYO BASE、アパレルの常識を覆す3つの強みとは

河合 拓
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これまで数回にわたってアパレル企業の最新決算をもとにした企業分析をおこなってきた。今回は再三再四、私の論考に登場するTOKYO BASEである。同社の戦略と財務を照らし合わせて、同社が規模が小さくとも、多くのアパレルが実行できない「日本でブランドを醸成して世界で稼ぐ」ことができているのか、詳しく見ていきたい。

TOKYO BASEが展開するショップの1つ、PUBLIC TOKYO

交差比率さえ古い!アパレルの企業分析に、「一般論」は通用しない

アパレルの企業分析に、一般論は通用しない。例えば、すでにリテール企業の定番ともいえる交差比率でさえ、トレンド・ターンオーバー、プロダクト・ターンオーバー、キャッシュ・ターンオーバーがバラバラに動きだしている今、この指標は旧式化していることは述べた通りだ。

さらに、最近では、「GMROI 」 (商品投下資本粗利益率) を主要KPIに取り入れるべきだという論調もあるが、これも注意が必要だ。GMROIは「粗利額 ÷ 平均在庫投資額」で表され小売指標の定番となっているが、まず、この指標には買掛金が入っていない。現場の人間であればすぐ理解できるだろうが、期末やOTB制御がかかったアパレルは、指標が悪くなると仕入先に在庫を押しつけ現物投入しないことが多く、さらに98%がオフショア生産となったアパレル企業は、Ex factory to LDP (Landed Duty Paid 陸揚げ後)までの期間は一週間もあるし、簿外在庫の山だ。だから、私はざっくりとした在庫効率を観る場合、運転資本から算出される買掛金も在庫として見るわけだ。

さらに、そもそも、99%以上が非上場企業のアパレル企業にルールも何もあったものではないため、ライトオフルールは企業によってバラバラで、上場企業でも「儲かったら大催事で一括償却」という荒療治をしている企業を私はいくつも知っている。さらに、管理を厳密にしている企業でさえ、一定期間経った在庫は評価減をするため、売価だけでなく、在庫簿価そのものも変動することは常識だ。要は教科書通りの指標で「どれが使えるか」と探しても、蛇の道は蛇だというわけだ。指標というのは、その指標が大事なのではなく、その指標の持つ意味合いを理解し、特定の産業に当てはめたときにどうなるかということを理解すべきなのである。KPIに唯一解はない。KPIとは、その組織が持つ事業戦略と高い相関性を持っており、例えば小売企業とSPA、百貨店とECなどまるで違うのだ。

エリアポートフォリオで成長する
TOKYO BASEの戦略

さて、本連載で私はこの3年、「答えを探すな、答えにしてしまえ」と説いてきた。アパレルの企業分析をする場合、ドリルダウン法により、大づかみでその企業のフラッシュデータをつかみ、異常値、あるいは、経年で気になる箇所を細かくドリルダウンしながら、その実態を掴むというのがアパレルの、というより「分析」の基本である。最悪なのは、ただ数字を羅列だけし、その時々に仮説を出さず「細かく見ないと分からない」と、いきなり子細詳細に入るやり方だ。これは、単に有報(有価証券報告書)に書いてある数字を「コピペ」しているだけで、何の価値もない。

本稿では、まず、大きくTOKYO BASEとは何者で、どのような実態なのかを解説しよう。

図表1TOKYO BASE 過去3カ年分析   **21年度のみ東京・香港は11ヶ月、またエリア別売上を合算しても、連結調整が入るため、売上合計と一緒にはならない。出所:決算説明資料
図表1TOKYO BASE 過去3カ年分析   **21年度のみ東京・香港は11ヶ月、またエリア別売上を合算しても、連結調整が入るため、売上合計と一緒にはならない。出所:決算説明資料

まず、同社の決算説明資料を見てみよう。売上だけを見てみると、20年度(212月期)はコロナの影響もあり、売上は落ちているも、19年度→21年度はグロスで約150億円から一気に約180億円と、堅調な売上成長をしている(ように見える)が、その内訳を見てみると国内市場は横ばい。同社の成長のキー・ドライバー(重要な値)は、21年度の中国売上だ。ロックダウン下にも関わらず、7億円から、一年で一気に27億円に成長している。一方、私が「レッドオーシャンと化している市場」と定義している日本では、無敵のTOKYO BASEでも19年度、20年度はともに150億円となっており、販管費、原価などはエリア別に提示されていないものの、営業利益を見れば21年度の中国市場は14000万円の黒字を確保し営業利益率を5.4%に押し上げている。この構造は、複数のエリアを持ちながら「エリア・ポートフォリオ」で最高益をたたき出したファーストリテイリングと同じ戦略(といっても、世界では当たり前である)なのだ。さて、ここまで明確に「優勝劣敗」の要因が明らかになっても、貴方たちは、まだ日本市場に止まり30年前のやり方を続けるつもりなのかと聞きたい。

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