イオンの“農耕民族的”M&Aによるドラッグストア経営統合劇、この先に待ち受けるのは？

アクティビスト（モノ言う株主）のオアシス・マネジメント（香港：以下、オアシス）によるツルハホールディングス（北海道：以下、ツルハHD）の株式取得とその後の騒動はドラッグストア（DgS）業界大手同士の経営統合で着地した。この先に待つのはDgS業界のいっそうの大規模再編なのだろうか。

相手企業の顔を立てつつ、結果的に連結子会社化するM&A

　イオン（千葉県）は2月28日、オアシスからツルハHDの株式（約13.6％）を1023億円で取得したうえで、最終的にツルハHDを連結子会社化する予定と発表した。同時に、ツルハHDとウエルシアホールディングス（東京都：以下、ウエルシアHD）の経営統合に向けた協議を開始し、3社間での資本業務提携の締結も発表した。

　ツルハHDとウエルシアHDの経営統合は、ツルハHDを親会社、ウエルシアHDを完全子会社とする株式交換による統合が予定されて、2027年12月31日までの合意をめざすとのことである。

　結論から言えば、サプライズである。予想よりも大幅に展開が早かったと言わざるを得ない。

　イオンがツルハHDの株式をオアシスから取得する独占交渉を発表（1月29日付）した時点までは想定通りであり、ノーサプライスであった。23年秋に『ダイヤモンド・ドラッグストア』誌主催にて小生がスピーカーを務めさせていただいたウェビナー「風雲急を告げるドラッグストア業界セミナー」をご視聴された方々も後述する過去の事例を通して同様の見通しを得られていたと思う。

　しかしながら、今回の事例では“一足飛び”の展開となった。推察される背景としては、第1にイオン側から見てツルハHDを取り込むチャンスであった点、第2にイオン側の危機感の高まりである。具体的には、株式市場におけるマツキヨココカラ＆カンパニー（東京都：以下、マツキヨココカラ）の統合効果実現に対する高い評価と業績好調とイオングループ2社（ウエルシアHD・ツルハHD）に対する評価の格差拡大である。

　近年、イオンは意中の相手企業の顔を立てつつ、結果的に連結子会社化するM&A（合併・買収）手法を用いている。すなわち、既存の連結子会社を相手先の完全子会社として差し出し、相手企業を連結子会社として取り込むかたちである。最近ではイオンの連結子会社マックスバリュ西日本（広島県）と四国地盤のフジ（広島県）のケース（2022年3月）が具体例としてあげられよう。

　筆者の知る限り、この手法は近年の小売業界において、バローホールディングス（岐阜県）が自社の連結子会社ホームセンターバロー（岐阜県）を意中の企業であるダイユー・リックホールディングス（現アレンザホールディングス）の完全子会社とし、ダイユー・リックHDを自社の連結子会社化したケース（19年）が記憶に新しい。

　上記を踏まえると、イオンがツルハHDを連結子会社化するためにウエルシアHDをツルハHDの完全子会社として差し出すことは、戦略的な経営判断として自然であったと言えよう。

　留意すべきは、ツルハHDとウエルシアHDが経営統合した後、統合メリットの実現度合いとスピード感が問われることだ。先行事例としてマツキヨココカラが株式市場から高評価を得ているだけに、業績動向や収益性改善の度合いなど、比較されることは避けられない。